2025年04月25日 23:08:53
“这是价值事务所的第1845篇原创文章”
上市公司业绩增长一般有两种情况，一是增量市场挖掘增量，比如扫地机器人目前就属于典型的增量市场，全国渗透率还不足10%，比起和同行拼刺刀，如何去挖掘这个增量市场其实更关键；二便是存量市场提升集中度，这方面白酒属于典型，国内白酒的销量早在2016年见顶，这些年高端白酒的增长其实全靠挤压其他中小白酒的生存空间提升市场集中度，茅台的市占率从2017年的10.8%提升至2023年的23.21%，除了茅台外，几乎所有高端白酒的市占率都在增长。
不论第一种还是第二种，空间都非常大，而且有点反常识的是，对于优秀企业以及投资者而言，赚存量市场提升集中度的钱是更好赚的，也能赚得更多，为什么会如此呢？
因为增量市场充斥着各种机会，撕杀往往非常惨烈，保不齐什么时候就冒出来一匹黑马，竞争格局难以看清，企业的利润往往也很拉胯，因为这时候抢占市场远比利润更重要，你要是抢不赢对手就只能出局，前些年的共享单车大战、社区团购大战以及近几年的新能源车大战，无不是如此。
相反，由于存量市场是存量竞争，难以吸引新玩家入场，里面的竞争往往不那么激烈，你只要能领先同行一点点，日积月累之下，差距就会非常明显，然后市场慢慢会集中在你手里。这时候，龙头企业的报表往往会非常好看，时间稍微拉长一点，就会呈现出现金流远大于利润、利润又远大于营收的情况，企业的分红、回馈投资者的力度都会更大。
所以，存量市场，尤其是集中度还不那么高的存量市场，有时候更值得我们关注。
所长结合近期的亲身经历就发现了一个超级大金矿，真的是超级大金矿，所长觉得里面的企业如果真的能做好，那跑出一个茅台、一个腾讯不是什么难事，因为这个存量市场的空间实在太大，市场集中度又实在太低，消费者又实在太需要这样一家企业来让自己安心。
这个市场就是——家装，国内的家装市场非常广阔，即便地产下行，存量的家居家装市场总规模也能达到约7万亿，哪怕不考虑软装，整装市场空间也能有两三万亿。而且这么大的市场其实非常分散，当前国内的龙头贝壳全年在家装上的营收也就148亿，市占率不足1%，如果放在整个家装大市场看，连0.5%都没有，市场不可谓不广阔。
01价值事务所贝壳的强势入局
其实早在2020年所长就动了买房的念头，之所以迟迟没买，就是被装修拦住了。
自己买房是要住而非投资用的，所以买了就必定要装，但一涉及到装修，这事就很具体了，相信有装修经验的朋友都清楚处处都是坑。
所长平时很忙，肯定没什么精力天天跑工地，要装肯定得找全包，但全包除非特别靠谱的，否则可能比半包或者自己装还闹心。所长某朋友装别墅选全包，当时花180万，开工仪式热热闹闹，装修公司给他铺了老长一截红地毯，还弄了各种鲜花，又是香槟又是炮仗，结果一年多都没装好，家里还到处漏水，到后面所长朋友房子都不想要了。还有某朋友找全包，结果人家卷款跑路了……
这样的事情看得多了，自然就是一拖再拖，想着等啥时候自己闲一点了再买，结果一拖就是4、5年，不仅没闲下来，反而越来越忙了。
那为什么近期又决定买了呢，因为所长注意到贝壳开始进军装修行业了。贝壳大家都知道，是链家的母公司，对于贝壳、链家所长是非常有好感的，之前看过一本关于贝壳、链家创始人左晖的访谈书，左晖是个理想主义者，也是一名实干家，在当年房屋中介市场混乱不堪到处都是骗子时，左晖带领链家率先做数据库、推真房源，在这上面花费巨大投入，后面总算解决了真假房源问题。
在做贝壳时，左晖又把房屋中介业务从获取房源到完成签约这一完整服务链条切分为十个节点，一单完后之后就把佣金进行切分，对服务链条上的每个节点进行佣金的二次分配。如此，即便经纪人来自不同经纪公司，都可以在链条上找到对应的角色，十个角色相互制约、相互制衡，要想造假，除非10个人一起造假，这种可能性是比较低的。而且即便是行业内的新人，客源房源啥都没有，中间也总有几个环节可以做，就更能帮行业留住人。
左晖通过良好的制度设计解决了购房者与经纪人之间信息不对称的问题，规避了跳单、经纪人不诚信、人才流失大等风险，他没有号召大家靠自觉，而是直接用制度来进行管理。
这是贝壳、链家能从乱象丛生的房屋经纪市场脱颖而出，甚至能从一个封闭式企业（链家）蜕变为一个开放式、合作共赢、赋能式的贝壳平台的核心原因所在。
正是因为贝壳在混乱的房屋中介市场通过制度来规避人性的恶，促使行业规范化、合理化，当所长得知贝壳开始进军家装后就一直比较关注，毕竟家装和房屋中介本质非常相似，都是产业链特别长，信息特别不对称，乱象丛生，非常需要有一家企业来规范、治理、整改。
贝壳 2020 年 4 月正式推出家装服务品牌被窝，又在2022年收购了区域品牌圣都。看下图不难发现，贝壳家装的增长速度是非常惊人的，从2021年的几乎可以忽略不计到2023年营收首次突破百亿，再到2024全年实现148亿营收（同比+36.1%），也就经历了短短四年，2024全年还实现了169 亿的签约销售额。
资料来源：iFinD按照公司投资者交流的说法，2024年，北京的签约销售额为68亿，杭州为20亿，上海和成都各为10亿，另有五个城市签约销售额超5亿人民币。
看到贝壳的家装业务发展这么迅猛，所长很是心动，尤其是听了2024年中期的投资者交流，里面有一段非常打动所长，于是就定下了可以慢慢看房然后装修找圣都的想法（重庆的贝壳家装是圣都）。当时贝壳的高管是这么说的，“家装业务在2023已经达到百亿规模，今年节奏主动放慢，因为想做基础设施和能力配套，包括基于Home SaaS系统的数据中台能力，Home SaaS2.5可通过出具标准化施工图方案进行装修自动报价，从而提升设计师效率并减少出错；在材料履约一体化方面，我们推进了商品数据统一标准化，以增加材料交付的确定性。在定制家具上，也通过制定标准并加强培训提升一次性安装成功率，2024H1已达到80%。
我们已在全国推广实施主动维保服务，在竣工后第5和22个月，会主动去客户家免费维修护理，对于墙面开裂等共性问题尽早发现早修复。我们不断扩充自营售后团队，从2023年底200+人增加至2024H1的400+人，未来仍会不断增加。”
如果大家也对所长看的企业、行业专家交流纪要感兴趣，可以加入《价值宝库》查看。《价值宝库》是所长团队精心打造的投研资料库，每天会上传100+内容，绝大多数都是大家最为关心的一手调研纪要，此外还有各种研报、突发/热门事件分析、宏观政策及市场解读等内容。总之，只要是对咱们有用的，所长能找到的，都会上传到里面。
你看，这是不是很贝壳？通过制度化、系统化、标准化减少人为出错，让制度来规范人，而不是靠什么人品，另外，发展过快也会主动踩刹车，会好好做基建、扩充售后服务……
02价值事务所亲测前途无量
而后所长通过链家买了房子，又把装修交给了贝壳的圣都，目前下来，所长非常满意。
贝壳的装修没有那么多乱七八糟的选择，就两个套餐，按实际面积计价，提供一些装修的主要材料品牌（都是大牌）让消费者从中挑选（两个套餐的区别在于可选品牌范围），相当于贝壳将装修流程和房屋交易流程标准化、规范化了，除了一些个性化项目（吊顶、砌墙、拆墙、橱柜加长等）需要额外加钱，整体收费是比较透明的，而且选择性有限，不会让你挑花眼，有点像家装界的山姆。
装修过程中会拉用户进一个企微群，项目经理会每天在群里播报施工进度，如果有巡查人员，也会在群里发巡查照片。群里也有服务人员的直系领导，如果出了事能找到人，施工地方也会安装摄像头，用户可以通过小程序每天查看装修情况，也能通过小程序看项目经理的播报，甭管你会不会看、能不能看懂，对于工人至少也会有震慑和监督作用。
这期间，所长的长辈过来看过，无一例外全都表示满意，有说速度快的，有说走线规范整齐的，有说材料用得好的……这些长辈都装过好几套房了，能得到他们的认可还是不容易的，尤其是所长爹，因为所长家的房子当年就是所长爹亲手装的，他亲手打的线槽、亲手刷的墙（没钱请人装）……
虽然过程中也免不得有些毛病，但最后都及时发现并得到了解决，所以整体而言所长很满意，真的省心省事、保质保量，虽然贵点，但不仅所长，家中长辈都觉得这个钱还是值得的。
有多贵呢？建面82平，套内66平，贝壳计价面积79平，不含设计费目前算下来是10.76万（实际后面肯定还有增添，因为中间临时有砌墙、砸墙之类变更），最后算下来（含设计费）可能在11.5万左右，如果按贝壳的计价面积算，一平米大约是1450元左右，很多人都以为这个价格是包含软装的全包价，实际上只有基装。
不过虽然贵了点，但所长觉得这个钱花得值，至少比找便宜的踩坑更强。而且目前贝壳的家装业务整体还是亏损的，可想而知其他公司那些便宜的报价是怎么做出来的，你在哪里捡了便宜，可能哪里就有镰刀等着你。
截至2024年，贝壳家装的毛利率达30.7%，相比2023年提高了1.7个百分点，考虑到2023年有11 个城市报告了营业利润，其中4个城市的营业利润超过 1 亿，2024年的整体毛利率又进一步提升了，贝壳的家装业务估计离盈利也不会太远了。
一方面，随着贝壳家装业务规模增长，对于上游供应商的议价能力肯定能加强，从这里面抠几个点的毛利问题不大。
另一方面，规模越大，公司对下游施工团队也就越能进行标准化管理。虽然贝壳宣传的是工人都是自营，但是所长赌五毛外包成分更大，就像美团的骑手一样，就和上游打交道是一样的道理，规模越大，对外包施工团队的约束也会越强，而且可以根据施工工人的服务品质分类，引入不同外包商互相竞争，比如服务好的工人订单更多，中长期来看肯定也能抠几个点毛利。
再叠加公司越发“智能”、“标准化”，管理等各方面效率提升，这些都有助于利润增长。我们看下图，贝壳家装的平均施工周期一直在缩短，根据公司投资者交流的说法，2024年在2023年111天施工周期的基础上又有同比10天左右的下降。
资料来源：iFinD考虑到目前贝壳家装规模的增长速度以及效率的提升速度，盈利的确定性还是相当强的。
另外，家装企业最大的痛点之一是获客成本，贝壳的家装有经纪业务的自然引流，所以获客成本远低于其他企业。2023 年，贝壳家装业务的GTV 有43%来自房地产经纪人**贡献，相比 2022 年增加了 10 个百分点，未来随着倒流模式更成熟，这个比例应当会进一步增加。
总之，由贝壳出手来规范整合家装市场，所长觉得还是非常值得期待的。贝壳本身就是国内最大的房产中介，2024全年，贝壳存量房业务交易总额 22465 亿元，同比+11%，市占率 24%；新房业务实现 GTV 交易总额 9700 亿元，同比-3%（这几年新房有压力，但二手房是刚需其实交易还好），市占率 11.0%，同比提升 2pct，其中 Q4 单季度市占率更是攀升至 14%。房屋交易和装修本来就密不可分，相比一般的家装企业获客难、成本高，贝壳几乎不存在这个问题。
家装市场做好了绝对前途无量，再造几个贝壳应该都没问题。我们看下图，才三年时间，家装营收对贝壳的贡献已经达到近16%了。
资料来源：iFinD
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